Economía

Consecuencias económicas de cerrar un acuerdo con el FMI

La Argentina firmó 12 acuerdos de préstamos con el FMI entre 1958 y 2018 (EFE) (JIM LO SCALZO JIM LO SCALZO/)

Tras el pago de USD 1.900 millones al FMI en diciembre, las reservas internacionales netas en el Banco Central de la República Argentina quedaron en torno a USD 3.500 millones, un monto inferior al que se debe cancelar con el Fondo entre enero y marzo próximos.

La posición de activos externos del BCRA quedó muy debilitada y eso apura la necesidad de cerrar un nuevo Acuerdo con el organismo de crédito multilateral. Por tal motivo, para pensar la macro de 2022 es vital entender las consecuencias que podría tener un acuerdo con el FMI en los primeros meses de 2022. Para esto se tomaron todos los acuerdos que la Argentina desde 1958 y se analizó cómo evolucionaron las variables más relevantes en los 12 meses posteriores. Las variables relevadas fueron: tipo de cambio nominal, inflación, tasa de interés, PBI, cuenta corriente de la balanza de pagos, resultado fiscal y reservas internacionales. Los hechos estilizados de los 12 acuerdos de Argentina con el FMI son:

1. Efecto ambiguo sobre el tipo de cambio nominal, dependiendo del tipo de crisis, el esquema cambiario y la dinámica de la inflación;

2. Incremento de la inflación en los 12 meses posteriores al acuerdo;

3. Como consecuencia de lo anterior una apreciación real de la moneda;

4. Caída del producto bruto interno que ronda el 4 por ciento;

5. Mejora leve (0,5 puntos porcentuales en promedio) de la cuenta corriente;

6. Paradójicamente, un impacto nulo (en promedio) sobre el déficit fiscal, probablemente debido a que los efectos recesivos de los acuerdos y su reflejo sobre la recaudación tributaria terminan compensando los ajustes del gasto público típicamente exigidos por el organismo;

7. Mejora del nivel de las reservas internacionales debido al efecto “positivo” de la recesión sobre el balance de divisas.

La posición de activos externos del BCRA quedó muy debilitada luego del pago en diciembre y eso apura la necesidad de cerrar un nuevo acuerdo

Sin embargo, los anteriores hechos estilizados se calculan a partir de acuerdos que ocurrieron bajo esquemas macroeconómicos diferentes.

La inflación crónica

Si se hace foco en los esquemas macroeconómicos relevantes para la actualidad es claro que los casos de inflación crónica podrían echar alguna luz sobre los hechos estilizados que podrían emerger del futuro acuerdo con el FMI. Este foco implica entonces tomar los acuerdos de 1958, 1962, 1967, 1977 y 2018 (adicionalmente, se excluye 2003 por constituir el año de “rebote” a posteriori del estallido de 2001 a la salida de un régimen de caja de conversión que implicó una economía en deflación). Los hechos estilizados de los acuerdos con el FMI celebrados en contextos de inflación crónica a 12 meses de firmado el acuerdo son:

1. Devaluación nominal de la moneda;

2. Aceleración de la inflación:

3. Aumento de la tasa de interés nominal;

4. La combinación de 1-2-3 implica una apreciación del tipo de cambio real, tanto por la aceleración de la inflación como por el incremento de la tasa de interés nominal;

5. Impacto negativo sobre el PBI del año posterior al acuerdo de 3,9% promedio;

6. Mejora en el margen de la cuenta corriente de la balanza de pagos con el resto del mundo;

7. Impacto nulo en el déficit fiscal el año posterior al acuerdo, probablemente porque la recesión derivada del ajuste fiscal y su consiguiente efecto negativo en la recaudación compensa la mejora en el déficit fiscal deriva del ajuste del gasto;

8. Mejora sustantiva en las reservas internacionales.

En general, tras el acuerdo con el FMI comienza a subir el nivel de reservas en el Banco Central (Reuters)
En general, tras el acuerdo con el FMI comienza a subir el nivel de reservas en el Banco Central (Reuters) (AGUSTIN MARCARIAN/)

Es decir que, si la historia se repitiese, lo cual no necesariamente debiera ser el caso, un acuerdo con el FMI basado en los mismos lineamientos que el organismo siguió a la hora de lidiar con escenarios de inflación crónica en Argentina, apreciarían el tipo de cambio real, y tendrían un impacto recesivo sobre la actividad.

El impacto negativo de la caída del PBI sobre la economía permitiría prever una mejora del resultado de cuenta corriente de la balance de pagos y de las reservas internacionales, pero no así del déficit fiscal, puesto que, incluso previendo reducciones del gasto, su magnitud podría verse neutralizada por el impacto negativo de la recesión sobre la recaudación.

Para tener en cuenta

No obstante, no deben perderse de vista dos datos de contextos para la situación actual: 1) La Argentina negocia con el FMI un acuerdo caído que aceleró la inflación, redujo el déficit fiscal, agravó la recesión económica y, 2) gracias a lo anterior, revirtió el resultado negativo de la cuenta corriente, siempre y cuando se tenga en cuenta que la crisis cambiaria y la salida de capitales de 2018-9 implicaron una cesación de pagos de facto.

Si la historia se repitiese, lo cual no necesariamente debiera ser el caso, un acuerdo con el FMI apreciaría el tipo de cambio real, y tendría un impacto recesivo sobre la actividad

Comparando los hechos estilizados del Stand-by 18 (SBA 2018) con los antecedentes de ese tipo de acuerdo y el de Facilidades Extendidas en escenarios de alta inflación crónica, existen dos datos anómalos: efectivamente, y a pesar de la recesión, durante 2019 el resultado fiscal mejoró y alcanzó la meta de déficit cero acordada con el FMI; y 2) sin embargo, el acuerdo con el FMI no tuvo éxito en incrementar las reservas, sino todo lo contrario, a pesar de la magnitud inédita de los recursos desembolsados por el organismo.

El propio FMI reconoce el fracaso del programa SBA 2018 y señala como principal problema la falta de confianza en la sustentabilidad externa y fiscal. En cuanto al impacto del acuerdo sobre las principales variables macro el FMI reconoce que no se cumplieron las expectativas iniciales:

– Inflación: se esperaba una reducción a un dígito y se aceleró por encima del 50%. Las principales causas fueron las expectativas, la depreciación del peso, la inercia inflacionaria y un régimen de política monetaria no suficientemente robusto;

– Tipo de cambio: la salida de capitales y los pagos de deuda fueron las principales fuentes de presión sobre el tipo de cambio. Las intervenciones del BCRA fueron incoherentes y el programa no logró el impacto esperado sobre la confianza en la sustentabilidad externa;

– Reservas Internacionales: no se cumplió con el objetivo para mitigar los riesgos de balanza de pagos. Las causas la baja elasticidad de la cuenta corriente, y en particular a de las exportaciones, al tipo de cambio real, la continua salida de capitales y la intervención del BCRA en el mercado cambiario;

– PBI: se pronosticaba una recuperación a partir de 2019 que no tuvo lugar debido a la caída del consumo privado y el aumento del desempleo;

– Cuenta Corriente: se esperaba un mayor superávit que no tuvo lugar dada la baja elasticidad de las cantidades exportadas al tipo de cambio real;

– Déficit Fiscal: si bien se señala que el objetivo cuantitativo sobre el rojo primario se cumplió, no se llevaron a cabo reformas para solucionarlo de forma duradera, sino que se implementaron medidas con poco alcance en el tiempo.

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